如何看待近期人民幣匯率急跌?
文/張明
近期，人民幣兌美元匯率急跌引發(fā)了國內(nèi)外市場普遍關注。
2022年4月14日至5月13日，人民幣兌美元匯率中間價由6.35下跌至6.79，短短一個月內(nèi)跌幅達到6.9%，如此之快的跌幅是中國外匯市場前所未見的。尤其是在4月20日、4月26日、4月29日與5月10日，人民幣兌美元匯率中間價分別跌破6.4、6.5、6.6與6.7四大整數(shù)關口。匯率即將跌破6.8也已經(jīng)沒有懸念。
厘清人民幣匯率急跌原因，并在此基礎上預測未來匯率走勢，具有重要意義。我們可以從外因與內(nèi)因兩個角度來分析匯率急跌原因。
從外因來看，美國通脹走強倒逼美聯(lián)儲加快加息節(jié)奏，由此推動美國長期國債收益率上升，進一步帶動美元指數(shù)走強，是人民幣兌美元匯率貶值的主要原因。
2022年3月、4月，美國經(jīng)過季調(diào)后的CPI同比增速連續(xù)兩個月超過8%，剔除了能源與食品價格的核心CPI同比增速也均超過6%�，F(xiàn)實通脹率顯著超過目標通脹率，迫使美聯(lián)儲不得不加快收緊貨幣政策的節(jié)奏。2022年3月16日與5月4日，美聯(lián)儲分別宣布加息25和50個基點。目前市場預期美聯(lián)儲在今年年內(nèi)還會加息4～5次。隨著通脹率的上升以及短期基準利率的上行，美國10年期國債收益率由2021年底的1.52%上升至2022年5月13日的2.93%，并一度在2022年5月9日達到3.12%。長期利率的上升無疑將會驅(qū)動美元兌其他主要貨幣的匯率升值。2021年底至2022年5月13日，美元指數(shù)由95.67攀升至104.56，升值幅度達到9.3%。其中，美元兌歐元、英鎊與日元分別升值了6.6%、8.6%與13.2%。同期內(nèi)，人民幣兌美元中間價貶值了4.6%，這意味著從2021年年底至今，人民幣兌美元匯率的貶值幅度，要顯著低于其他主要國際貨幣對美元的貶值幅度。
從內(nèi)因來看，新一輪新冠疫情從2022年3月以來在深圳、上海等城市的集中爆發(fā)，導致中國經(jīng)濟增速顯著下滑、供應鏈嚴重受阻、國際航運受到顯著負面沖擊。這既顯著沖擊了實體經(jīng)濟增速與進出口增速，也導致市場主體信心嚴重受挫，這是人民幣兌美元匯率貶值的主要原因。
受新冠疫情局部爆發(fā)對進出口行業(yè)生產(chǎn)以及國際航運的影響，中國出口額（美元計價）同比增速由2022年3月的14.7%下降至3.9%，進口額（美元計價）同比增速則由2022年2月的10.4%下降至3月的-0.1%和4月的0.0%。更令人擔憂的是，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)由2022年2月的50.2下降至4月的47.4，中國服務業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)則由2022年2月的51.6銳減至4月的41.9，這意味著今年二季度的工業(yè)與服務業(yè)增長堪憂。制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)中的新出口訂單指數(shù)由2022年2月的49.0下降至4月的41.6，意味著未來一段時間的出口額增速非常不樂觀。
一方面，自2022年4月中旬以來，中美10年期國債收益率已經(jīng)持續(xù)倒掛，且倒掛幅度短期內(nèi)可能繼續(xù)拉大，這無疑將會導致短期資本從中國流出，加劇人民幣兌美元貶值壓力。另一方面，自2022年4月以來，人民幣兌美元匯率的持續(xù)快速貶值將會加劇市場主體的貶值預期，導致出口企業(yè)結(jié)匯意愿下降、進口企業(yè)付匯意愿上升，對于基于“實需”原則的國內(nèi)外匯市場上而言，這也會加劇人民幣兌美元貶值壓力。
那么，如何看待近期人民幣兌美元匯率的快速貶值呢？我認為可以從兩方面來理解：
其一，事實上在本輪人民幣兌美元貶值之前，人民幣兌美元匯率已經(jīng)有些高估，讓人民幣兌美元適當貶值，有助于消除上述高估，讓人民幣匯率回歸到更加適當?shù)乃�，這不是壞事。事實上，在2021年，歐元、英鎊、日元分別對美元貶值了7.5%、1.2%與11.6%，但人民幣卻對美元升值了2.3%。由此導致人民幣兌CFETS貨幣籃匯率指數(shù)在2021年由94.84上升至102.47，升值了8.0%。2022年3月11日，人民幣兌CFETS貨幣籃匯率指數(shù)更是上升至106.79的歷史性高點。人民幣有效匯率的過于強勁，與2021年中國較為疲弱的經(jīng)濟基本面不太相符。迄今為止，人民幣兌美元匯率的快速貶值已經(jīng)導致人民幣兌CFETS貨幣籃匯率指數(shù)下降至102左右，這無疑于有助于消除匯率高估。
其二，不過，自2022年4月中旬以來，人民幣兌美元匯率的貶值速度實在太快。而且不是一次性貶值到位，而是在持續(xù)突破重要整數(shù)窗口。這種方法很可能觸發(fā)并加劇市場主體的人民幣貶值預期，進而導致更大規(guī)模的短期資本外流。資本外流與貶值預期進而可能形成自我加強的反饋循環(huán)，這對維護中國經(jīng)濟平穩(wěn)增長與金融市場穩(wěn)定運行是非常不利的。
事實上，6.7～6.8恰好是2015年8·11匯改以來至今人民幣兌美元匯率的平均水平。因此，我認為，從現(xiàn)在起，中國央行將會加大對外匯市場的干預力度，通過各種舉措來避免人民幣兌美元匯率的持續(xù)快速貶值。例如，中國央行可能采用重啟逆周期因子、加大對短期資本外流的監(jiān)管力度、提高金融機構(gòu)遠期售匯風險準備金、在人民幣離岸市場進行干預的手段。
此外，近期中國政府已經(jīng)加大了逆周期宏觀經(jīng)濟政策的力度，開始強調(diào)推動全面基礎設施投資建設，也適當放松了對房地產(chǎn)等行業(yè)的調(diào)控措施。在這一背景下，我認為，中國季度GDP同比增速有望在今年2季度觸底，在今年下半年顯著反彈。
最后，近期美國經(jīng)濟已經(jīng)初顯疲態(tài)。一季度美國經(jīng)濟增速出人意料地呈現(xiàn)環(huán)比負增長。與2022年3月相比，4月美國的CPI與核心CPI同比增速均有所回落。近期長期利率的顯著上升已經(jīng)導致美國股市指數(shù)持續(xù)回調(diào)，并可能通過負向財富效應沖擊消費增長。由此判斷，美國長期利率最陡峭的上升階段或許即將結(jié)束，美元指數(shù)繼續(xù)上升的空間也比較有限。
綜合以上判斷，我認為，盡管短期內(nèi)人民幣兌美元匯率可能依然面臨貶值壓力，但在今年年內(nèi)跌破7.0的概率目前看來仍然較低。即使跌破7.0，人民幣匯率繼續(xù)急跌的概率也不大。未來一段時間，人民幣兌美元匯率可能在6.7～7.0的范圍內(nèi)重新呈現(xiàn)寬幅波動格局。
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